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各國改革題材發酵,亞債漲勢穩健

隨著 10 月份美債殖利率先降後升,收於 2.46%,亞債投資級也繳出正報酬的好成績。另一方面,聯準會主席接班人議題持續發酵,轉好的經濟數據也推升債市漲幅。中國方面,第三季成長穩健,債市需求強勁,在 19 大鎂光燈焦點下,國家主席習近平重申改革決心,市場持正面態度,看好未來經濟效益。此外,印度政府對國有銀行進行高達 320 億美元的大規模注資,可望改善印度銀行基本面,針對信貸業務的改革也大大減少了未來壞帳發生的風險,亞債投資級利差在 10 月份收斂達 8 個基點,表現亮眼。然而,由於投資級債市利差持續收窄,低配存續期間使投組表現略遜於大盤。

2017 年初迄今表現

2017 年初由於各項經濟數據轉好,各國政策、消息面的利多使市場看好亞洲投資級債市,此外亞洲各國貨幣自年初起普遍走堅,降低了貨幣貶值預期與資本外移的風險,企業財報也傳出成長喜訊,顯示亞洲市場基本面持續改善。三月份聯準會調升基準利率,但對市場衝擊有限。時間來到第二季,北韓爭議與法國總統大選一度推升市場風險,另一方面,各大央行立場偏向鷹派,歐央對歐元區的通膨表達樂觀看法,使市場波動一度走揚,但資產價格漲勢穩健,市場很快恢復成長動能。

中國主權信評繼穆迪後(由 Aa3 下調至 A1)再遭 S&P 調降(AA-降至 A+),但是信評議題並未造成太大的市場波動。10 年期美債殖利率自九月初以來開始上揚,殖利率曲線也由於升息循環變得愈加平緩,另外,許多投資人也開始針對川普的政策動向重新評價、配置資產。在中國 19 大過後,市場對經濟前景持續看好,國有企業新發行個債買氣強勁,亞洲投資級債市利差縮窄了 37 個基點,表現優異。供需面而言,美元亞債的供給穩健、需求強勁,尤其在政府公債的低利率環境下,亮眼的資金淨流入數據提供良好支撐,為尋求收益的資金提供低風險的絕佳投資標的。基金投組上月表現亮眼,但低配投組的存續期間在利差進一步收斂時減損了報酬,整體績效落後大盤。其他方面,加碼消費產業、精選 AAA 評級個債與較低評級的投資級個債為投組帶來了獲利,而減持政府公債、類主權債與評級 A 券種使投組績效下降。

投資策略方面:

  • 南韓發債企業在地緣政治風險消散後啟動補漲行情,尤其以投組加碼的 韓國現代汽車表現優異。
  • 投組策略性的加碼非指數成分個債 Santos,其較高的收益率提供穩定的 利息收益,並在利差收斂時帶動投組獲利。
  • 投組的 Newcastle Coal 部位在利差與收益的表現同樣亮眼,為投組帶來了可觀的獲利。
  • 投組的印尼公債多集中在短天期部位,並低配長天期部位,在利差收斂時壓抑了整體的報酬率表現。
  • 投組低配中國海洋石油公司(CNOOC),在利差收斂以及新債價格優勢下使投組的獲利下降。
  • 與中國海洋石油類似的還包括中國石化(Sinopec),投組的低配置策略使績效略遜大盤。

亞洲投資級債券市場未來展望

亞洲投資級債券受穩健的基本面以及需求面支撐,根據過往經驗,亞洲投資級債市買盤往往是當地機構法人的天下,隨著中國近期經濟數據好轉,當地企業與市場供需結構持續穩健。此外,我們預期將會有愈來愈多的歐洲機構投資人挹注、加碼亞洲債券部位,強而有力的技術面支撐使亞債中長期看好。

聯準會展開貨幣政策正常化的進程,目前市場預期 12 月進一步升息的機率高達 95%,未來歐洲央行也很可能會加入緊縮行列。雖然資產價格波動反映利率上揚前景,使利差擴大,但仍不排除利差修正過度的可能性。相比之下,亞洲各國在低通膨、低負債比率的優勢下,無論是持續寬鬆貨幣政策,或是擴張財政刺激景氣都比西方國家更具彈性。

中國近期的幾起海外併購案受當局監管介入一度成為市場焦點,作為中國當前最需要的去槓桿化進程,我們認為當局加強監管治理勢在必行,另一方面,債券通與 A 股納入 MSCI 指數使當地市場資產更加貼近國際資金,長線看好。就流動性而言,中國人民銀行在 9 月底宣布調降存款準備率至 1.5%,我們認為這是在資本外流下的當局因應措施,而不是長期的政策走向,另一方面,房地產、製造業成長趨緩也使我們更加審慎。就目前而言,去槓桿、維穩金融體系仍是中國當局的首要任務。

我們對於印度市場略帶保留,未來經濟成長或將不如市場預期,因此我們維持審慎樂觀看法。印度第二季廢鈔政策與通膨走低趨勢使經濟成長偏弱,卻也成為經濟結構性轉型的必要之惡。印尼在上一季 S&P 調升其主權評級後繼續迎接政府的低收入補貼、薪資成長與內需提振等基本面利多。

地緣政治風險方面,諸如北韓導彈威脅,或是美國當地政治風聲等,一方面推升了市場波動度,另一方面也使資金轉往高評級資產,亞洲投資級債券即是搶手的投資標的之一。過往兩次的升息循環中,亞洲投資級債券的總報酬都有達5%的好成績,我們對聯準會接下來的升息進程持審慎樂觀態度。

由於利率有望在年內持續上調,美國經濟數據改善也使縮表的討論再度浮上檯面,投組資產配置將著重降低存續期間為主。另外,有鑑於偏高的估值,我們調降投組的 beta 係數並持續精選評價面具有優勢的個債。在穩健的資金淨流入支撐下,投組的現金部位充沛,讓我們短期因應市場波動無虞,並能及時在新債發行時取得進場先機。

基金投組: 主要持債發債者一覽

企業名稱投資觀點
印尼政府(公債)印尼總體經濟數據持續改善,五月獲 S&P 調升其評級。相較其他主權債,印尼公債提供了較多的收益機會與資本利得,未來我們將持續以短天期防禦性部位為主以因應升息帶來的價格風險。
韓國進出口銀行韓國進出口貿易的官方信貸機構,評級與主權債相當,雖然利差表現受日前北韓地緣政治風險所累,但我們認為地緣政治衝突的可能性小,因而納入投組做為策略性布局。
Power Sector Assets & Liability Management菲律賓政府旗下的國有企業,擁有短天期、穩定現金流以及政府支持等良好特性,其利差表現也優於菲律賓主權債。

基金投組: 主要持債發債者一覽

產業名稱基金比重(月變化)投資觀點
主權債/類主權債40.9%(+1.6%)目前基金投組由於價格偏高的考量減持中國類主 權債的部位,也降低了各類主權債的比重。然而,投組內仍有主權債部位,主要集中於短天期、存續期間較短,並擁有穩定收益的特性。十月份主要加碼個債為韓國進出口銀行。
金融11.2%(-2.5%)基金投組主要加碼亞太成熟國家的金融產業。資產評級改善,部分地區金融業復甦,其中尤以中國改善顯著。此外,成熟國家得利於更完善的監管制度與更加透明的資金流,個債也提供更高的風險報酬。
公用事業8.5%(+1.0%)公用事業具備防禦性特質與穩定收益來源,投組內公用事業以高度政府支持以及利差表現亮眼的個債為主。
消費6.9%(+1.6%)消費產業發債企業更趨多元化,我們持續追蹤精選企業,聚焦基本面分析,也納入表現優秀的非指數成分個債,力求績效超越大盤。
資料來源: Fidelity International, 資料日期: 2017.10.31
*以上所提及之個別公司,僅是作為說明或舉例之用途,並非推薦或投資建議

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