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    重點摘要

    俄羅斯以導彈攻擊烏克蘭多地,俄烏正式開戰。全球市場做出了預期的反應,股市承壓,能源和大宗商品價格進一步上漲。鑒於俄羅斯在石油和天然氣出口的主導地位,目前俄烏開戰最主要的影響在於能源價格。這增加了短期內停滯性通膨的可能性,全球經濟成長與通膨情況可能會進一步惡化。鑒於各地區的差異性,歐洲央行面臨的挑戰可能比美國聯準會面臨的挑戰更為複雜。我們認為禁止在二級市場交易俄羅斯證券以及美元計價的政府債券的可能性越來越大,制裁的措施以及交易是否可持續是未來俄羅斯債務定價的關鍵。鑑於市場不確定性,我們將持有現有投資部位,並試圖通過更具流動性的工具盡可能進行避險。

    俄烏開戰

    俄羅斯除了承認烏東兩地的獨立外,並以導彈攻擊烏克蘭多地,俄羅斯烏克蘭正式開戰。我們認為的基本情境是一場更嚴重和曠日持久的軍事衝突,預計俄羅斯將在未來幾周內利用其軍事人力,空軍和導彈來試圖超越烏克蘭的防禦。由於要避免俄羅斯的人員傷亡,普京可能會試圖以短暫而激烈的方式入侵,而不是採取漸進的方法。全球市場做出了預期的反應,股市承壓,能源和大宗商品價格進一步上漲。最近幾周,大部分「戰爭風險」已經被計入現貨價格,但西方國家為應對俄羅斯入侵烏克蘭而實施的任何制裁措施卻可能產生更大的影響。制裁可能針對資本管制而不是大宗商品,儘管俄烏之間的軍事活動可能會推高商品價格。在已經很高的能源價格之上,任何額外的通膨都可能給各國央行帶來更進一步的麻煩。

    投資看法

    總體經濟: 通膨加劇,增長放緩

    鑒於俄羅斯在石油和天然氣出口的主導地位,目前俄烏開戰最主要的影響在於能源價格。從地區來看,歐洲對俄羅斯天然氣的依賴程度非常高,隨著局勢惡化,歐洲地區的通膨可能會再次飆升。如果制裁導致能源運輸中斷,全球能源價格的相應上漲將導致進一步的通膨上揚。布蘭特原油價格進一步上漲至每桶 105 美元左右,這對全球通膨產生了直接影響。更嚴重的是,由於擔心供應中斷,歐洲的天然氣價格又上漲了 40%。但我們的能源分析師認為,如果沒有出現關閉俄羅斯天然氣/石油出口的情境,那麼這些能源價格高峰應該會在幾週或幾個月後消退。

    從政策角度來看,供應鏈緊張將可能更難管理。另一方面,貨幣政策對供應鏈緊張的改善影響程度將下降,因此供給鏈緊張可能開始影響通膨預期,這種變化也可能因新冠疫情衝擊而惡化,並導致了當前的鷹派政策轉向。

    總而言之,這增加了短期內停滯性通膨的可能性,如果俄羅斯的能源供應中斷,全球經濟成長與通膨情況可能會進一步惡化。鑒於各地區的差異性,歐洲央行面臨的挑戰可能比美國聯準會面臨的挑戰更為複雜,任何鷹派政策都需要緩和以免影響經濟成長。這裡的停滯性通膨衝擊只會使政策制定變得更加棘手,尤其是對歐洲央行而言,當前的總體經濟環境對風險資產來說仍然具有挑戰性。中國仍然走自己的路,隨著能源價格上漲帶來的通膨衝擊可能通過國有企業得到緩衝,寬鬆政策將繼續下去。

    固定收益市場: 俄羅斯和烏克蘭債務面臨壓力

    交易禁令

    在這種背景下,我們認為禁止在二級市場交易俄羅斯證券以及美元計價的政府債券的可能性越來越大,制裁的措施以及交易是否可持續是未來俄羅斯債務定價的關鍵。將俄羅斯排除在SWIFT金融服務之外的更極端制裁措施似乎不太可能,因為它會引起諸如天然氣出口暫停等反應,這也將導致西方國家的經濟衰退。這種最壞的結果不僅會給帶來貿易問題,還會給俄羅斯國家和私人債務的償還帶來問題,並可能導致公共和私營部門全面違約。

    俄羅斯與烏克蘭債券

    俄羅斯本地債市流動性變得不足,一些銀行被限制進行交易,價格不受央行利率的約束。債券價格表現參差不齊,交易量也很小,外資交易集中在任何潛在制裁頒布之前進行拋售,即使現在價格下跌已超過20%。自入侵以來,市場訂價已經反應了烏克蘭債務的違約情境。若預期債務重組更加有序的情境下,一個由俄羅斯支援的新傀儡政府可能性提高,但即使在這種假設的情境下,他們償還外幣債務的意願和能力也沒有得到保證。

    基金投資策略

    富達新興市場債券基金(本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券且配息來源可能為本金)

    在新興市場債市中,我們習慣了高波動性和黑天鵝事件。然而,我們對過去 24 小時的事態發展感到驚訝。為應對不斷升級的衝突,俄羅斯相關資產承受巨大壓力,並顯著蔓延至其他新興市場;當天所有主要新興市場貨幣兌美元均走弱。

    我們專注於在流動性不足的市場中發現具吸引力的價格,並評估不同衝突情況和制裁情景的可能性。正如市場預期一般,今晚美國和英國宣布了對俄羅斯金融體系和個人的進一步制裁。儘管這些相較於上一輪制裁的嚴重程度有所提高,但它們仍然為制裁升級留下了進一步的空間,重要的是,西方國家尚未對俄羅斯使用 SWIFT服務採取行動,這是最後不得以而為之的制裁措施。在接下來的幾天裡,我們將密切關注和消化這些制裁對市場和投資組合的影響。

    我們預期俄羅斯中央銀行會加息,昨晚已看到了哈薩克中央銀行的緊急加息。 1 月份俄羅斯的通貨膨脹率超過 9%,而今年盧布貶值已超過 12%,因此我們認為有理由預期俄羅斯的通貨膨脹率至少會再上揚200 個基點。在過去的 12 個月裡,俄羅斯央行一直是新興市場中最鷹派的央行之一,因此我們可以看到更多的加息空間。目前,俄羅斯央行決定暫不加息,但在盧布暴跌時積極干預外匯市場。

    從廣義上講,鑑於市場不確定性,我們將持有現有投資部位,並試圖通過更具流動性的工具盡可能進行避險。不管俄羅斯的債務是否有錢償還,制裁的程度以及金融交易是否可行將是未來投資部位的最大決定因素。

    富達歐洲高收益基金(本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券且配息來源可能為本金)

    鑑於事態的迅速升級和俄羅斯在一夜之間入侵烏克蘭,我們非常關注當地局勢,因為我們擔心的尾部風險已經成為現實。在過去 72 小時內,事件迅速升級,市場開始對嚴重的負面結果進行價格調整,包括主權違約和制裁的影響。昨天是烏克蘭資產重新交易的一天,交易量很少,但烏克蘭債券的價格已經下跌了 5-15 個點。我們的分析師對公司的基本面和償還債務的能力仍然充滿信心,但在現階段,我們需要考慮一系列情境,觀察事件在未來幾小時和幾天內將如何變化。技術面因素將比公司基本面因素更為重要。我們正在仔細監控局勢的變化和對我們個別持股的潛在制裁措施,並將在可行的情況下相應調整我們的定位。

    目前,基金投資策略減持俄羅斯資產,且持有俄羅斯信用違約交換 (CDS)進一步避險也使我們對俄羅斯的減碼幅度加大。與此同時,我們維持對烏克蘭的增持部位,主要集中在短期債務到期的債券中。我們所持有的企業都是資產負債率較低的優質企業,如果烏克蘭的狀況穩定,我們預計所有這些公司都能夠償還債務並最終重新回到資本市場中。這些公司的流動性良好,現金通常存放在境外帳戶中。然而,國家層級顯然存在高風險,這也可能在中期影響到企業營運。我們清楚市場的波動性,因此我們增加了對流動性和可交易性最強的工具(俄羅斯 CDS,多頭美元/盧布)的對沖,並儘可能降低風險。

    富達全球高收益基金(本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券且配息來源可能為本金)

    目前,基金投資組合減持俄羅斯資產,並持有俄羅斯 CDS 進一步加重了對俄羅斯的減碼幅度。同時,我們在烏克蘭維持小幅增持部位,主要集中在短期債務到期的債券中。我們非常清楚市場的波動性,因此我們增加了對最具流動性和可交易性工具(俄羅斯 CDS,多頭美元/盧布)的對沖,並儘可能降低風險。

    富達全球優質債券基金(本基金有相當比重投資於非投資等級之高風險債券且配息來源可能為本金)

    今年以來,我們一直在減少新興市場債和非投資級債的部位,不是專門為了對沖俄羅斯/烏克蘭衝突,而是因為投資級的風險回報率有所改善並認為央行退出寬鬆政策可能導致債券市場出現一定程度的減壓。

    在對俄羅斯的部位方面,我們對 SOVCOM 有少量持債。這是一家高質量的私人銀行,與國家的直接聯繫較少。它目前沒有受到制裁,但如果制裁升級,這仍應被視為高風險部位。

    就對烏克蘭的部位而言,我們的總部位略高,但在總資產中的比例仍然適中,僅為 0.5%。我們持有的三家企業均為高品質企業,資產負債率較低。如果當地情況穩定,我們預計所有這些公司都能夠償還債務並最終重新回到資本市場。這些公司的流動性良好,現金通常存放在境外帳戶中。然而,國家主權層級顯然存在高風險,這也可能在中期影響到企業債表現。

    我們之前增加了 0.5% 的盧布空頭部位作為對這些部位的避險部位,有助於在短期內緩衝跌幅。我們也增加了一點公債存續期間,這防止了風險趨避氣氛下的一些下行風險。相對於歷史水準,整體投資組合的存續期間仍然較少。

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