資產配置觀點

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富達歐洲平衡基金經理人暨富達多元資產團隊投資組合經理人
Eugene Philalithis

富達多元資產投資團隊投資組合經理人
George Efstathopoulos

富達多元資產投資團隊投資組合經理人
Ayesha Akbar

資產配置觀點資產配置觀點
Source: Fidelity International, June 2017

整體而言,投資部位維持不變,仍是股優於債,持續加碼股市,減碼債市,中立看待現金。

股市方面 – 經濟數據持續正面,有助支撐風險性資產。過去一個月,富達領先指標顯示成長進入負值,這是自2014年首次出現負值局面。進入第3季,這些指標用來預測未來1~3個月工業生產走勢,卻低於成長趨勢線,顯得意義深遠。雖然負面訊號並非意味全球衰退(像2014年景氣週期的中間點衰退),但對成長而言,是個很明顯的下滑風險。

令人關注的是,雖然成長已全面減緩,亞洲相關地區曾是最大受累者,這支撐我們對中國緊縮政策影響成長的看法,除了中國以外,其他地區也將受影響。整個新興市場,亞洲採購經理人指數(PMIs)曾比拉丁美洲或歐非中東還疲弱,儘管中國成長減緩很可能持續,但消費指標卻相當穩健,房市數據處於正成長– 重要是房地產貢獻正成長,包括三級城市。雖然市場情緒受中國經濟數據影響,但目前基本面仍有支撐。

我們持續加碼股市,雖然未來幾個月,可能會調降股市投資比重。股市是先行指標,走在經濟成長之前,然而,困難在於經濟成長減緩是否會造成長期風險性資產下滑。端賴投資人如何看待經濟數據對股市的影響程度而定,他們可能趁修正而加碼風險性資產,或是依然裹足不前,而造成延長及擴大趨避風險。危險是市場修正嚴重,足以使全球經濟步入衰退。

從一般市場情緒及觀望態度來看,仍有大量資金場邊觀望,明顯反映出對當前多頭市場的不安。對我們而言,問題是該不安的情勢,是否已反映在股市上。雖然本益比看起來偏貴,卻是因為受到許多高價股– 像是科技股所拉升。有人認為科技股符合其較高的本益比特性,因為他們具有高成長、高溢價機會。也有人認為,科技股的高本益比,符合新科技公司比起前一波的多頭市場,不需要這麼多的資本創業。儘管這些論點都證實是對的,但科技股也成了此波這次不同的警訊,透露出當前股市必須超越基本面以符合高本益比。

過去一個月,我們看到其他警訊,知名價值投資人Jeremy Grantham在給投資人的信中提及,投資評價長期高於平均,高股價雖成常態,但投資人仍須審慎看待相對高點的股市,我們也有同感。難度在於是誰會真正做到,甚至像Grantham的投資人,都動搖其價值投資根基。

央行政策是關鍵

超越成長前景,央行成功退出刺激方案,將影響全球經濟。如果聯準會太過積極緊縮(汽車銷售已閃橘燈),將使美國經濟步入衰退;然而若升息太少,在通膨持穩上揚後,聯準會將面臨更積極的緊縮。隨著聯準會主席葉倫採取升息措施,以及樂觀語調,今年將持續升息,下次升息無可避免。因此,債券殖利率將進一步攀升,一旦公債殖利率回到2.5%,我們將開始減碼債券。

 

各區股市觀點各區股市觀點
Source: Fidelity International, June 2017
美股 – 調升到中立?

我們對美股看法負面。自年初以來,金融情況寬鬆,現在比2015年12月中旬啟動升息循環時還要低。自金融危機以來,美國經濟數據改善許多,預期在今年首季消費支出減緩後,可望出現彈升。任何超乎預期的攀 升,都足以平衡市場對亞洲經濟體的擔憂。在夏天結束前,市場並沒有反映總體經濟風險上。雖然我們還沒 改變對美股負面看法,但投資團隊準備加碼美股。

高貝他地區仍有上漲空間

歐洲是高貝他區最看好的股市。擁有內需成長及貨幣政策加持題材,歐洲央行上調2018年經濟成長預測值,且持續寬鬆,我們預期歐洲央行會審慎採取預防性緊縮措施,特別是不會重蹈2011年的覆轍。考量英美兩國的政治風險,歐洲的風險溢酬相對較少。

英股– 英國經濟下滑風險大,我們持續對英股持負面看法。未來幾個月,英國無論是通膨上揚或是消費支出,都面臨逆風,加上英國大選失利的脫歐不確定政治風險,都不利英國經濟發展。隨著以內需為主的FTSE 250指數不斷創新高,我們對減碼英股的看法不變,預期未來幾個月,英國資產仍將面臨波動。

新興市場股市– 投資人對中國的看法,端賴成長趨緩的時間有多長而定。儘管中國當局自去年緊隨美國聯準會升息而開始啟動緊縮政策,成長略受影響,但最新6月份採購經理人指數回升,並創下今年以來第二強勁的月份,出口、新訂單及生產都上揚。不過,中國貨幣政策不像聯準會有明確目標,近期的緊縮影響到信貸成長,多少也影響到名目國內生產毛額(GDP),未來幾個月,預期中國成長很可能促使新興市場獲利成長趨緩。我們對新興市場持中立看法,一是緊縮政策對經濟成長影響需花點時間,另外是新興市場對美國升息的影響,也不像年初時的預期來得嚴重,雖然聯準會釋出鷹派訊息,但我們仍預期6月的升息是今年最後一次升息行動。

 

固定收益市場觀點固定收益市場觀點
Source: Fidelity International, June 2017
為何配置債市?

我們在債市的配置與一個月前大致相同,雖然當地貨幣新興市場債從正面調降到中立。戰術性配置主要是追求絕對正報酬,而非看債券收益率,因此我們傾向獲利了結表現強勁的較高收益資產,並在防禦型的債券資產中尋找標的。

尋找防禦標的

防禦型債券持續相對偏貴,使得我們中立看待政府債券。雖然美國實質殖利率比一年前高,但低於去年10月高點,同時美國十年期政府債券殖利率在2.2%區間狹幅盤整。我們相信隨著全球貨幣很可能緊縮,美國已是先鋒,殖利率在未來幾個月將會持續攀升。

通膨上揚

雖然最近通膨下滑,我們對通膨連結債持正面看法。在勞動市場緊縮及油價若大幅反彈的支撐下,通膨將逐步上揚。

風險平衡也為意外的通膨上揚做準備。市場正在反映接下來2017年美國利率只有小幅上揚的可能,考量當前通膨,加上6月聯準會的會議紀錄趨於鷹派,只有在通膨溫和加速的情況下,聯準會將會升息,料將使債市重新評價。

新興市場債榮景能持續…

新興市場資產從美國總統大選出現一波賣壓後,迄今出現一波強勢反彈,美元計價新興市場債大約上漲10%,彈升速度及漲勢既快又大,加上過去一年成熟市場金融情況寬鬆,資金不斷流入新興市場債或高收益債,我們仍持審慎樂觀看法。但若聯準會升息幅度超乎預期,那我們可能會看到投資人降低高風險債,例如高收益債。

 

投資焦點
未來6~9個月,富達多元資產團隊看好3大主軸…
美國銀行股

儘管許多類股已完全反映其投資價值,但美國金融股(特別是銀行)的評價正面,仍具吸引力。就絕對的角度來看,美國銀行股自川普當選總統以來迄今雖大幅成長,但相較標普500指數走勢卻平坦,再加上擁有潛在放寬金融法令、升息有助提升銀行淨利息收益率(NIM)與獲利的利多支撐。

富達歐洲平衡基金經理人暨富達多元資產團隊投資組合經理人
Eugene Philalithis

 

歐洲應急可換股債券(CoCos)

我們持續對歐洲應急可轉換股債券及金融證券的看法正面。過去一個月,我們看到歐洲監管當局控制了瀕臨破產的西班牙銀行Banco Popular,由歐洲央行旗下的單一處理委員會促成西班牙最大銀行桑坦德銀行象徵性收購Banco Popular銀行,但股東及次級債券持有人遭受損失。雖然市場明顯聚焦在此風險上,但大多數歐洲銀行的資產負債表仍然穩健,允許他們能夠持續發放票息,維持良好信用。

過去一個月,印股表現強勁,持續受到外資青睞(年初以來累計買超近80億美元)。印度今年首季經濟成長雖受去貨幣化改革的負面影響所累,但市場普遍預期接下來的經濟成長可望回升。

印度股市走勢視結構性改革題材而定。例如商品與服務稅(GST)自7月1日起實施, 即使比需要的還複雜,但未來反而有潛在進一步改革的空間 – 像是金融體系改革 ,有意導入新的無償債能力體制,使得印度央行擁有更大權力去處理不良債務。 若執行這些措施,將有助提升信貸成長、經濟成長,寬鬆的貨幣政策可提供短期解 決方案。

富達多元資產投資團隊投資組合經理人
George Efstathopoulos

 

印度股市

年初以來迄今,印股表現亮眼。未來還有上漲空間嗎?。

去年莫迪政府實施的去貨幣化改革,對金融股有利,印度金融機構正開始受惠於資金因政府打壓黑市經濟而陸續流入的優勢,未來必須關注印度銀行業大量不良債務資產,該不良債務資產明顯拖累銀行創造信用及投資,印度政府尚缺乏該方的管理,但我們相信印度內需動能足以帶動股市在未來幾個月進一步走高。

富達多元資產投資團隊投資組合經理人
Ayesha Akbar

Source: Fidelity International, June 2017

 

圖解分析
圖 1: 正確的成長軌道圖 1: 正確的成長軌道
Source: Bloomberg, June 2017

年初以來迄今,股市表現很好,由強勁企業獲利成長帶動,反映全球成長向上榮景。這跟上一波股市由本益比擴張所推升的強勁走勢有所不同,但隨著上升週期正期待高峰之際,股市及企業獲利 前景恐不如預期的好。

 

圖2: 良好總體經濟能支撐多久?圖2: 良好總體經濟能支撐多久?
Source: Fidelity International, June 2017.

不僅景氣上升週期的高峰已過,富達領先指標也顯示成長動能趨緩,正進入負值領域。象限圖顯示,3個月年化成長趨緩,風險性資產報酬也隨之趨緩。然此並非景氣衰退訊號,成長仍能回升,由於這是領先指標,所以目前總體經濟環境仍可支撐一段時間。

 

圖 3:焦點在中國成長圖 3:焦點在中國成長
Source: Fidelity International, Datastream,June 2017

先前市場憂心人民幣走勢,但近期疑慮已消退。未來幾個月,宜密切關注中國成長,特別是當前緊縮政策的影 響。6月份中國製造業採購經理人指數略微回升,並位於擴張階段,房市相對穩定,其他的經濟數據則是多空夾雜。

 

本文摘譯自富達國際20176“In Perspective Asset Allocation”,富達投信整理。

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