資產配置觀點

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富達資產配置
投資組合經理人
Kevin O’Nolan

富達多元資產投資團隊
全球經濟分析師
Anna Stupnytska

  富達投資時鐘方法利用經濟成長及通貨膨脹兩項指標將全球景氣循環區分為四個階段:復甦、過熱、停滯性通膨、通貨再膨脹(下圖呈現,四個階段大致依順時針方向週而復始循環,因此稱為投資時鐘)。這兩項指標每月更新,以預測未來三至六個月全球景氣循環所處階段,並據此擬定資產配置策略(對應資產請參考投資時鐘圖示)。

 

  舉例而言,復甦、過熱、停滯性通膨、通貨再膨脹四個階段最適合投資的資產分別為股票、原物料、現金、債券。此結論是富達研究團隊歸納過去歷史實證資料而得。


富達投資時鐘

Source: Fidelity International. For illustration only
重點摘要
總體經濟現況

  2017年全球經濟可望延續2016年強勁走勢,儘管全球成長開始加速,但各國表現不一,通貨再膨脹(reflation)是2017年全年的主題之一,不過,核心通膨將呈現緩升格局。由於主要央行開始收縮寬鬆政策,市場焦點將轉向財政政策,預料將有利經濟成長及拉抬通膨,特別是美國。

  進入2017年,富達多元資產團隊認為美國經濟將加速成長,主受油價回升及強勢美元支撐,加上消費穩健及潛在公司稅制改革,有助活化企業資本支出等利多所激勵。由於美國勞動市場已接近充分就業,任何進一步加速超過成長趨勢水平的話,將使通膨攀升,預期核心個人消費支出物價年增率在2017年內將達2%。

   在歐洲方面,富達多元資產團隊認為2017年的歐洲經濟將持續復甦,民間消費仍是整體成長的重要貢獻要素,主受實質薪資成長所帶動。此外, 信用狀況持續寬鬆,加上多項財政政策開始發酵,預料2017年財政政策將進一步鬆綁。由於歐洲通膨前景逐漸改善,伴隨金融業穩健,允許歐洲央行在2017年4月開始縮減量化寬鬆。歐洲的風險在於2017年內有不少選舉,法國選舉將是焦點,而英國脫歐議題也將持續干擾市場,富達多元資產團隊預期英國央行很可能持續延續其寬鬆貨幣政策,甚至視情況或當時的匯價水平來決定是否會進一步採取降息措施。

  相較於成熟市場,新興市場的貨幣及財政政策有更多的空間維持寬鬆,且有穩健的內需市場,應可持續維持成長動能的國家包括:印尼及印度,雖然印度去貨幣化政策帶來短期陣痛,但長期依然看好。俄羅斯經濟相對穩定,主受石油輸出國家組織決議減產原油,油價回穩有助支撐其經濟。反觀巴西,原本市場對巴西的樂觀看法將隨著新總統特梅爾(Temer)的蜜月期結束而消失,焦點再度回到大規模財政緊縮議題上。

  在中國方面,2016年下半年中國經濟成長加速,主受銀行資金充裕、當地政府支出增加及激活地產措施所帶動。事實上,中國經濟成長超前官方預期,然而是犧牲經濟再平衡所換來的短期穩定,最顯著地的是目前地產及人民幣面臨壓力。富達多元資產團隊預期2017 年初經濟成長可望延續2016下半年強勢,但由於官方企圖縮減寬鬆及實行地產緊縮政策,之後的成長將回歸正常水平。

 

資產配置觀點

  富達全球成長與通膨指標全面改善,富達投資時鐘位於景氣繁榮階段,整體有利風險性資產及大宗商品。在各區股市方面,維持加碼美國、歐洲(不含英國)與德國、澳洲,減碼英股、新興市場、港股及巴西;在類股方面,持續加碼大宗商品、能源、工業及醫療保健類股。其中能源股仍是最大加碼部位,原油市場基本面前景持續改善;而減碼的類股包括:科技股 、原物料及非核心消費股。

  在美股方面,持續維持加碼看法,主因景氣穩定擴張,企業獲利可望持續成長,投資前景佳。

  在歐股方面,調高到加碼看法,主要有鑑於經濟成長有撐,且歐股受政治不確定因素而處於大幅折價局面。

  至於新興市場,由中立調降到減碼,主要是鑑於中國貨幣緊縮。

  匯率方面,英鎊仍持大幅減碼看法,然而考量到英國不會啟動歐盟會員國的憲法基礎里斯本條約中的第50條款,預料年底前英鎊走勢將在區間內盤整。但若2017年第一季啟動該條款,仍可能引發英鎊走軟。至於偏好的貨幣,則是加碼美元、歐元、瑞郎、挪威克朗,其中加碼歐元,主要是有鑑於歐洲央行(ECB)明年逐漸縮減量化寬鬆;而加幣、澳幣及韓圜則持減碼看法。

  在信用債方面,即使聯準會升息,但利率仍處低水平,而其他主要國家仍採行寬鬆貨幣政策,在退休潮及投資人持續追逐收益,以及震盪加劇的年代,投資級債、高收益債、複合債及新興市場企業債仍具吸引力,技術面有撐。

 

富達多元資產投資團隊 - 各類資產戰術配置看法富達投資解決方案團隊 - 各類資產戰術配置看法
資料來源: Fidelity Multi Asset. This represents the opinion of Fidelity Multi Asset’s Tactical Asset Allocation team, as at December 2016. Individual fund positions may vary.

 

圖一、富達全球經濟成長綜合領先指標創3年高點圖一、富達全球經濟成長綜合領先指標創3年高點
資料來源:Datastream. GDP % to Q3 2016, scorecard pushed forwards six months, December 2016.

富達全球成長指標具有領先企業循環6個月的預測指標。富達全球成長指標已快速攀高,創下3年來最高水平,所有地區的指標均改善。特別是全球製造業在歷經長期低迷後,大幅改善且加速成長,尤其促使美國失業率創下2007年來最低水準,且拉抬全球成長率創自2007年金融海嘯以來,首度突破2%的平均值。

 

圖二、閒置產能即將結束圖二、閒置產能即將結束
資料來源:Datastream. CPI % to October 2016, scorecard pushed forward six months, December 2016.

富達通膨綜合領先指標持續攀升,主要通膨可望在未來幾個月大幅攀升。同時,閒置產能大部分已消化,且即將結束,有助核心通膨位在穩健水平,如果成長持續攀高,將有通膨攀升風險。

 

圖三、強勁成長及通膨攀升,推升債券殖利率上揚圖三、強勁成長及通膨攀升,推升債券殖利率上揚
資料來源:Bloomberg, December 2016.

成長強勁,伴隨著通膨攀升,不利債券走勢,同時也意味著債券殖利率將進一步上揚。目前最大減碼的資產部位是公債。經濟前景看好,有利風險性資產,我們仍加碼大宗商品,隨著成長前景改善,我們調高股市,從中立調高到加碼,這是自2016年3月以來首度加碼股市。

 

圖四、自金融海嘯以來,總負債已持續上升圖四、自金融海嘯以來,總負債已持續上升
資料來源:BIS, December 2016.

儘管景氣非常穩健,但結構性問題持續。在金融海嘯後,市場所有的焦點在去槓桿,然而總負債水平持續增加,這使得經濟對上揚的債券殖利率更為敏感。上次2013年債市曾因聯準會縮減其超寬鬆貨幣政策的力道而出現“縮減恐慌”(taper tantrum),債券殖利率急升,這顯然在2017年若景氣持續攀升,對債市而言是個明顯的風險。

 

圖五、中國外匯準備減少圖五、中國外匯準備減少
資料來源:Datastream, December 2016.

新興市場債務擴張最大的部分是來自中國,過去5年中國債務擴增,幾乎佔國內生產毛額(GDP)的75%,此債務擴增很典型的是因為金融危機或是突然的經濟趨緩所產生,中國關閉金融系統以隔絕市場衝擊。

寬鬆貨幣政策造成債務不斷擴增的風險是,通膨開始上揚或是資本外流,迫使中國人行積極採取緊縮政策,我們已重新減碼新興市場股票部位。

 

圖六、無法臆測的政策圖六、無法臆測的政策
資料來源:Twitter, December 2016.

2016年令人驚訝的兩大政治事件,一是英國脫歐,二是川普贏得美國總統大選,兩事件都反映傾向民粹主義。

民粹主義的特質是不可預期,反映的是市場氛圍改變。潛在的地緣政治及經濟衝擊,加大市場報酬的尾端分佈,換言之是極端值變大,也使得市場對風險性資產採取更為審慎的立場,且當風向改變時,能有更大的彈性反應市場變化。

 

圖七、投資評價走升圖七、投資評價走升
資料來源: Multpl.com, December 2016.

近期股市攀高,投資評價是另一個市場爭議需要審慎的因素。股市已實質受惠於超低債券殖利率,當前股市的投資評價自二次世界大戰以來,比科技泡沫末升段還貴。短期而言,景氣循環將帶領大盤,然而在歷經近8年的擴張後,景氣循環進入成熟階段,將在某時輪動至下一階段。股市的投資評價長期將受挑戰,需要更靈活的配置才能應對市場變化。

 

圖八、頁岩油在其他地方供給會下滑嗎?圖八、頁岩油在其他地方供給會下滑嗎?
資料來源: US Energy Information Administration, December 2016.

繼2014年中,油價遭受大幅拋售後,2016年油價表現相對好很多,我們也一直強調原油供需將持續改善,且預期全球原油庫存明顯下滑,目前已開始顯現在數據上,隨著石油輸出國家組織(OPEC)潛在加速減產,在頁岩油沒有擴張的情況下,已造成油價反彈。儘管頁岩油生產開關自如且較快速,但它仍只佔全球油產的5%,我們對原油類股及大宗商品仍持正面看法。

 

圖九、反體制會影響歐洲選舉圖九、反體制會影響歐洲選舉

在2016年政治衝擊後,市場焦點轉移至明年歐洲大選舉。雖然法國成長相對強勁,但市場擔憂法國極右派政黨反歐盟民族陣線現任領袖馬琳勒龐(Marine Le Pen),贏得2017年法國總統大選,對股市形成壓力。

然而法國多黨選舉制度的結構,造成反歐盟事件的機率很低。目前隨著經濟穩健,我們已建立加碼部位。

富達投資時鐘利用經濟成長及通貨膨脹指標預測未來三至六個月全球景氣循環四個階段的機率。

  投資時鐘在戰術資產配置上在過熱階段(景氣繁榮期),通膨與成長持續攀升,在股票上的配置轉向微幅加碼看法,但維持加碼美、歐洲不含英國、德股及澳洲股市;中立看待亞太股市。在債市方面,維持偏好投資級債,同時對亞債持正面看法。

 

圖十、景氣位於過熱(景氣繁榮)的位置圖十、景氣位於過熱(景氣繁榮)的位置
資料來源: Fidelity Multi Asset, December 2016.

 

註: The chart plots the Investment Clock model probability that we are moving into an environment of rising global inflation against the probability that global growth is moving above trend.
This represents the opinion of Fidelity Multi Asset’s Tactical Asset Allocation team. For illustrative purposes only.

 

本文摘譯自富達國際201612“In Perspective Asset Allocation”,富達投信整理。

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