Niamh Brodie-Machura，股票團隊共同投資長
Michael Riddell，投資組合經理
關稅暫停讓市場稍微回神，但局勢顯然已經大不相同。接下來我們必須聚焦於股市最關鍵的驅動因素：獲利預期。
雖然過去一周市場喧囂且快速震盪，我們還是應該回頭看看在川普總統宣布解放日之前的市場情況。
其實在解放日之前，我們的總經團隊就已經逐步調降對美國經濟增長的預期。經濟明顯落在循環末期，所以不可能一直維持3%的成長率。美國政府早已多次釋出加徵關稅的訊號，即便只是祭出最低關稅的威脅，也足以引發通膨回溫風險。因此，停滯性通膨出現的機率在4月3日之前就已經上升。
解放日當天一開始宣布的關稅遠較市場預期的稅率更高，範圍更廣。市場立即做出明確反應。現在這些關稅要暫停實施——目前的確只是暫停而已。
像這樣的關鍵時刻讓經理人得以證明自己專業的價值，現在尤其要能分辨長期投資與短期投機的差異。像富達為客戶操作的實質資金，就發揮了對抗市場短期恐慌的穩定力量。我們能區分哪些是短暫的市場雜訊，哪些又是基本面的改變，必須調整投資組合來做因應。
我們最關切的是市場之前一直預期未來兩年美股可望實現兩位數的獲利成長。接下來若想看到這樣的增長，首先務必防止經濟陷入衰退。經濟增長及其對企業獲利的影響一直是股市命脈所繫，而現在兩者都出現了問題。
股市並非泡沫化
每場危機都是獨一無二的，但總有些共通的規律，而起始點尤其重要。美股評價早已偏高，但其他地區則沒有這個問題。在英國及新興市場，評價反而低於歷史水準。所以，從基本面來看，這波賣壓開始時股市並非泡沫化之虞。
第二個風險在於槓桿。沒錯，市場體系一定存在槓桿，這是市場機制的一部份。但目前金融市場看不出有任何可能引發恐慌的問題。
所以我們就回頭來談企業獲利。目前我們正逐一檢視對各國、各產業與個別股票的預測，以了解每項投資的評價是否仍提供誘人的布局機會。根據歷史經驗，市場受壓時通常帶給長期投資人絕佳機會創造未來的超額報酬。但要從這些機會中受益，必須先就眼前風險顯著升高的環境進行務實評估——從盈餘、評價到資產負債表風險都需要審慎考量。
整體來看，近期事態發展其實延續了我們年初觀察到的趨勢：我們正處於經濟循環末期；市場出現此階段常見的波動，而且因為部分市場既定規則出現變化，讓波動更形加劇。
從整體脈絡來觀察近期波動
美國公債波動度也同時升至2008年以來罕見的水平。但是我們應該將這樣的波動放在適當脈絡下來考量。在進入當前階段時，我們看到信用利差降至歷史低點，而股市則寫下歷史新高。換言之，市場預期零波動。
現在信用利差已經擴大，屬於波動環境下的正常現象。股票波動性和信用利差往往同步變動。我們看到非投資級債信用利差從一月低於300基點(幾近歷史低點)，一路擴大至恐慌頂點時高達400基點。但在經濟衰退時，信用利差通常會擴大至600基點或更高。
所以美國公債市場確實出現了失靈的跡象。流動性受損。但是比過往危機時的情況要好。在風險性資產受壓的環境下，較長天期的政府公債表現尤其疲弱；所謂的「無風險」利率在一定程度上已失去錨定作用。但作為投資標的的吸引力卻因此倍增。如果我們真的陷入經濟衰退，或至少看到增長大幅放緩，那麼債券應該會有良好的表現。
不過若參考新冠疫情的情況，我們可能必須觀察有無外溢到其他市場的風險。當美國公債市場出現大規模拋售時，其他主權債市場通常會有高度連動。而那些國家可能沒有足夠的財政空間來應對這樣的改變。英國就是個明顯的例子。
局勢變幻莫測
這些改變可能代表長期秩序的重組。過去一年美國表現一枝獨秀，如今嘎然中止。對歐洲而言，保持開放貿易仍為其首要之務，而在世界秩序變遷之際，歐洲大陸仍保有多樣選擇。
部分歐洲主要經濟體，例如德國，仍具備良好的財政體質。歐洲各國政府開始攜手合作。歐洲也擁有許多實力雄厚且目前評價合理的公司。這表示部分市場在過去幾個月條件有所改善，具備正向發展潛力。
當然，如果全球第一與第二大經濟體不合且陷入衰退，全世界勢必都會受到波及。我們仍然認為前景可期，只是一路上或將顛簸難行。