Marion Le Morhedec，首席投資總監（固定收益）
利率與通膨的分歧將創造投資機會；儘管價值面偏高，但高利環境仍是總體報酬一大助力。
本文重點
- 市場普遍預期聯準會將降息，這可能為 2026 年延長存續期間創造契機，但通膨仍可能超出預期。
- 評價面緊縮且市場分化加劇，需提高對高品質資產的偏好。
- 我們應重新檢視新興市場債券，選擇性地尋找具吸引力的投資機會。
部分投資人或許質疑債券是否仍具投資價值，但我認為 2025 年的債市表現已充分證明其重要性。過去一年，這個資產類別不僅達成投資人的期待，提供穩健的報酬率，並維持投資組合的穩定，成功推翻「債券已不合時宜」的看法。然而，展望未來，債市前景將更趨複雜。
經過長期量化寬鬆後，信用市場重新發揮應有功能，對通膨與成長回升展現韌性。在資產價格上漲與具吸引力的利息收入雙重推動下，報酬率達到多年未見的高水準。然而，目前市場面臨多重挑戰，包括美國經濟前景的不確定性、政策決策對市場的高度影響，以及通膨走勢仍未明朗。
我們發現，挑戰來自於這些因素的影響並不一致，且這種情況已持續一段時間。我在 11 月中撰寫這篇評論時的核心觀點是：美國通膨可能高於市場預期（即通膨連結債券所隱含的平衡通膨率），同時經濟雖展現韌性，但已開始出現放緩跡象。這種分歧的環境將對債券市場產生重大影響。
通膨是否會維持溫和?
資料來源：聖路易斯聯邦儲備銀行、富達國際，2025 年 11 月。基於 10 年固定利率及通膨連結國庫券所推算的市場通膨預期指標。
信貸風險
9 月 First Brands 的倒閉及信用市場反應，可能是未來風險的前兆。經濟下行必然影響企業基本面，而避免違約將成為維持總報酬的關鍵。
投資等級債券的利差極度收斂，確實令人擔憂，但某種程度上也有其合理性。利率仍處於高檔，加上高品質發行商的債券需求強勁，支撐了這一現象。
目前投資人對企業債券的興趣遠高於主權債券，我預期這一趨勢將持續。雖然未來利差可能擴大，但較高的利率應能在一定程度上緩衝收益策略的下行風險。
利差較窄，但報酬率具吸引力
資料來源：BofA 環球債券指數、彭博、富達國際， 2025 年 10 月 31 日。
富達的部份基金經理人認為，歐洲投資等級債較美國投資等級債更有價值、銀行債券所提供的機會較非金融債券吸引人，且新興市場債券相對已發展市場的政府及企業債券更加值得投資。
政策平衡
主權債市場將受整體趨勢與政策細節影響。表面上，環境看似有利—已開發市場利率走低，應支撐債券價格上漲。
然而，美國的政策平衡正面臨挑戰。近幾個月來，殖利率曲線明顯趨陡，反映投資人因擔憂發行量增加與通膨風險，而不願持有長天期債券。在此情況下，採取「陡峭化交易」（買入短期債券、賣出長期債券）可能是較合理的應對策略。
美國政府能否成功因應這項挑戰？截至目前，其表現超乎許多人的預期。今年稍早，我還在會議上聽到預測美國公債將於 10 月標售失敗並面臨壓力的看法。然而，市場至今仍展現韌性，利率雖處於高檔，但仍有下降空間——前提是美國公債需求能維持強勁。
富達的基金經理人與分析師正積極討論下一步策略。許多投資人目前避免延長存續期間，也有人開始質疑美國公債的長期地位及融資成本。如果 2025 年的特徵是全球央行超過百次的降息，那麼 2026 年很可能將由政策分歧所主導。
美元
地緣政治緊張局勢將持續影響貨幣市場，但我預期「去美元化」的整體趨勢將進一步加深。市場對美國聯準會利率走勢的信心似乎較其他央行更弱，而從經濟面來看，英國在未來一年可能展現更明確的降息路徑。
這項轉變對新興市場尤為重要。隨著市場對美元的信心降至多年低點，且可能進一步下滑，部分新興市場貨幣提供了具吸引力的超額報酬機會，而整體環境也有利於新興市場資產的表現。
拉丁美洲貨幣對比美元仍有大幅上升空間
資料來源：國際貨幣基金組織、富達國際，2025 年 11 月。
這在 2025 年間一直是投資人反覆討論的議題，但資金流入新興市場的趨勢尚未明顯啟動。我預期在未來幾個月，這一情況將有所改變。
關鍵決策點
展望未來，幾項關鍵決策將左右市場走勢，包括下一任美國聯準會主席的任命，以及美國期中選舉結果。同時，亞洲各出口國必須決定如何運用其貿易盈餘。近期跡象顯示，亞洲各國愈加傾向配置美元以外的資產，但今年黃金價格的飆升也反映替代選項並不容易找到。
通常當利率下降時，債券會更具吸引力。然而在當前環境下，選券與具策略性的布局將成為關鍵。固定收益資產在 2025 年已展現其價值，而現階段的挑戰在於如何因應接下來的發展。
